玻璃行業(yè)：行業(yè)盈利底部 關(guān)注去庫存進(jìn)展

       平板玻璃盈利處于歷史底部區(qū)域，關(guān)注需求在3 月可能出現(xiàn)的季節(jié)性回暖及其二季度變化，靜待盈利走出底部。據(jù)測算，截止到1 月底，行業(yè)盈利仍處于歷史低位。雖然1 月全國玻璃提價，但仍處于有價無市狀態(tài)(華南部分企業(yè)2 月13 日已經(jīng)下調(diào)玻璃價格2-4 元/重箱至提價前狀態(tài))，行業(yè)停窯率、庫存仍維持23.8%、2787 萬重箱，基本與09 年歷史高點持平。我們認(rèn)為，當(dāng)前下游地產(chǎn)需求依舊低迷，近期或?qū)⒁姷住６唐趦?nèi)，隨著停窯將繼續(xù)上行，供給端將得到繼續(xù)改善，若3 月需求季節(jié)性回暖，目前低庫存的經(jīng)銷商的補庫行為將一定程度上推動價格上漲，致使行業(yè)盈利回升。但后續(xù)行業(yè)是否能夠持續(xù)好轉(zhuǎn)走出盈利底部區(qū)域，仍需關(guān)注二季度下游地產(chǎn)需求指標(biāo)：銷售以及竣工面積增速。

      從歷史周期判斷行業(yè)盈利周期變化，預(yù)計盈利二季度或?qū)⒊霈F(xiàn)回升趨勢。我們將行業(yè)自2005 年至今按照上行/下行周期劃分并進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)行業(yè)完整周期平均為36 個月。同時，我們發(fā)現(xiàn)，11 年8 月至今的行業(yè)基本面與2005.08-2006.07 具有較多的相似點，主要表現(xiàn)在：產(chǎn)能過剩;停窯率自四季度開始加速上升;需求疲軟;成本下滑。根據(jù)歷史周期變化規(guī)律推算，此次行業(yè)底部應(yīng)該出現(xiàn)在2012 年2 月左右。行業(yè)目前盈利已經(jīng)達(dá)到底部，但未來復(fù)蘇速度仍需要關(guān)注二季度地產(chǎn)需求變化。

      短期供給改善將助推行業(yè)盈利企穩(wěn)回升，中長期產(chǎn)能釋放壓力猶存。截止到2 月上旬，冷修、停產(chǎn)以及放水共64 條，總停產(chǎn)率為23.8%，停產(chǎn)總?cè)哿空急冗_(dá)18.7%，與09 年2 月24.2%的歷史高點基本持平。盡管目前市場仍未啟動，但停窯線數(shù)量的持續(xù)上升以及需求惡化的風(fēng)險較小或?qū)⒅菩袠I(yè)盈利的企穩(wěn)回升。中長期而言，截止到11 年底，在建以及擬投產(chǎn)的生產(chǎn)線共有41條，總產(chǎn)能超過2 億重箱/年(其中已建成待點火生產(chǎn)線共有16 條，總計產(chǎn)能約8400 萬重箱)，中性情況下，預(yù)計12 年將凈增產(chǎn)能約4600 萬重箱，增長5.2%。

      給予行業(yè)“看好”評級，主要推薦公司：南玻A(上調(diào)評級至“買入”)、旗濱集團(tuán)(維持“增持”評級)。我們認(rèn)為短期來看，行業(yè)處于歷史底部區(qū)域，隨著供需繼續(xù)改善，盈利修復(fù)，行業(yè)安全邊際較高，建議戰(zhàn)略配置。公司投資邏輯：側(cè)重尋找業(yè)績高彈性并具有整合或深加工技術(shù)優(yōu)勢的公司。根據(jù)南玻以及旗濱產(chǎn)能測算，每股浮法業(yè)績彈性最高?？紤]到南玻、旗濱符合未來行業(yè)向集中度提高以及深加工轉(zhuǎn)型趨勢，比行業(yè)其他公司具有更大優(yōu)勢，預(yù)計南玻11-13 年EPS 為0.62/0.76/0.98 元，對應(yīng)PE 為18/14/11，上調(diào)評級至“買入”;旗濱11-13 年EPS 為0.30/0.36/0.46 元，對應(yīng)EPS 為24/20/16，維持“增持”評級。