福耀玻璃2019半年報點評：行業(yè)下行疊加德國并購影響利潤增長，靜待海內(nèi)外業(yè)績共振復(fù)蘇

      事件：

      福耀玻璃發(fā)布2019年半年度報告，報告期間公司營收102.87億元，較上年同期增長2%；歸屬于上市公司股東的凈利潤15.05億元，較上年同期降低19.43%。

      點評：

      1)受行業(yè)增長與毛利率拖累，凈利潤增長承壓：2019年1-6月，我國乘用車產(chǎn)銷分別為997.8萬輛和1,012.7萬輛，同比下降15.8%和14%。在行業(yè)產(chǎn)銷承壓的背景下，2019H1公司實現(xiàn)歸母凈利潤150,557.24萬元，同比降低19.43%。其中本報告期匯兌收益3,112.54萬元(去年同期6,083.93萬元)，扣除匯兌影響歸母凈利潤同比依然減少18.44%。

　　2)產(chǎn)能利用率降低與德國SAM業(yè)務(wù)整合為毛利率下降的主要原因：2019H1公司綜合毛利率為37.20%，同比下降4.54個百分點。其中浮法玻璃毛利率同比降低6.5個百分點，主要為下游整車景氣下滑導(dǎo)致產(chǎn)能利用率降低所致。汽車玻璃毛利率同比減少1.23個百分點，主要為SAM業(yè)務(wù)整合期的成本較高所致。三費率(含研發(fā))總計21.01%，同比增長0.92個百分點，主要是員工收入和銷售費用的增長所致。

      3)美國業(yè)務(wù)同比增長，靜待德國SAM并購整合：美國2019H1凈利潤14759.5萬元，同比增長16.4%，凈利潤率達到7.72%，比去年同期提高0.18個百分點，美國業(yè)務(wù)盈利能力持續(xù)提升。德國SAM業(yè)務(wù)自Q1并表以來，初期整合成本依然較高，目前仍處于虧損投入期，建議密切關(guān)注SAM并購整合的進程。對SAM的并購整合將進有望將拓展福耀集團業(yè)務(wù)的橫向發(fā)展空間。

　　估值與盈利預(yù)測：

　　基于2019行業(yè)整體產(chǎn)銷下行與SAM業(yè)務(wù)并購帶來的利潤影響，我們下調(diào)先前的盈利預(yù)測。預(yù)計2019/2020/2021年營收為223/241/256億元，凈利潤為32.1/36.5/40.1億元(先前41.9/45.5/48.3億元)，對應(yīng)凈利潤增幅為-22%/14%/10%，對應(yīng)PE18/16/14倍，考慮到汽車拐點有望來臨以及海外并購業(yè)務(wù)的增長潛力，維持“增持”評級不變。